09/02/2017
Excelente matéria a respeito do descolamento entre CDI e SELIC.
‘Descolamento entre CDI e Selic pode ajudar o governo na desindexação’
Por: Lucinda Pinto
Um avanço no esforço do combate à indexação da economia, que se volta mais efetivamente para o setor privado, depende agora de um “choque” de medidas, que desestimule a emissão mas também a aplicação em ativos atrelados ao CDI de um dia. Essa é a opinião do professor da Escola de Administração de Empresas de São Paulo, da FGV, e do Insper, Paulo Fraletti. Para ele, o elevado descolamento entre a taxa Selic e o CDI de um dia (que ontem estava em 0,16 ponto percentual) pode contribuir para desestimular as aplicações em ativos indexados ao CDI. E isso poderia explicar o fato de o Banco Central estar permitindo que esse descolamento se mantenha. “Se o investidor perde a confiança (no indexador), o risco aumenta e as pessoas podem tentar fugir”, afirma.
Para o especialista, outra ação que poderia ser adotada pelo governo para reduzir o grau de indexação é algum tipo de punição para a emissão de títulos atrelados ao CDI, seja por meio de tributação ou de aumento de compulsório. São medidas que geram distorções. “Mas pode acontecer de o governo considerar que os benefícios são maiores do que os custos. Eu não descartaria uma ação mais incisiva do governo para forçar as coisas nessa direção”, afirmou.
Valor: O que explica o descolamento entre o CDI e a Selic?
Paulo Fraletti: Historicamente, o CDI f**a abaixo da Selic e isso não tem lógica econômica. Por que ela f**a abaixo, então? A explicação mais plausível é que as instituições financeiras têm uma posição financeira em que elas são mais passivas em CDI e aplicam sua liquidez comprando títulos indexados à Selic, como a LFT. Então, para os operadores do mercado, uma taxa Selic maior do que a do CDI signif**a um ganho, ainda que pequeno. Como as duas taxas são de um dia, não dá para explicar esse descolamento por alguma restrição ou excesso de liquidez. Porque, por arbitragem, as taxas deveriam se alinhar. Mas como há esse interesse, as taxas tendem a permanecer descoladas. O que acontece é que, normalmente, o Banco Central monitora esse mercado para não permitir um descolamento muito grande. Assim, ele sempre manteve esse diferencial relativamente baixo, perto de 0,05, 0,10. É verdade que o Banco Central não atua nesse mercado de CDI, mas é verdade também que ele tem dezenas ou centenas de maneiras de induzir o sistema financeiro a não exagerar nesse descolamento.
Valor: Mas, nas últimas semanas, quando o descolamento aumentou, o BC parece ter deixado de fazer essa pressão.
Fraletti: O enigma aqui é por que ele não estaria fazendo nada. Uma explicação plausível é que a equipe econômica tem interesse em desindexar a economia. Estamos caminhando para 19 anos de Plano Real e f**amos com esse vício brasileiro nessa taxa diária, que é uma jabuticaba. A equipe econômica já deu sinais há mais de um ano de que gostaria de promover essa desindexação, o governo tem feito sua parte reduzindo a parcela de dívida atrelado à Selic, e também houve algumas iniciativas para induzir também fundos de pensão de estatais a trocarem títulos pós-fixados por prefixados. O que está diretamente ao alcance do governo já tem sido feito. Mas o setor privado tem uma quantidade de títulos indexados ao CDI, sobre os quais a intervenção do Banco Central é muito menos direta. Então, eu acho que o governo pode querer tirar dos agentes privados a segurança de que quando você compra um instrumento indexado ao CDI você tem uma rentabilidade que está atrelada à política monetária. Se você fragiliza essa ligação e cria uma incerteza, eu acredito que possa afugentar os agentes privados de instrumentos pós-fixados. Esse contrato que a BM&F está lançando de Selic futura pode ser usado para reduzir esse risco de base (de diferença entre taxas), por arbitragem. Eu diria até que um termômetro dessa insegurança no mercado seria o sucesso desse contrato. Se os investidores estiverem preocupados com esse descolamento, muito provavelmente vai haver demanda de operações de troca de taxas por meio do contrato da BM&F.
Governo pode querer tirar dos agentes a segurança de que o CDI está atrelado à política monetária
Valor: Esses contratos da BM&F foram anunciados na mesma semana em que crescia o debate sobre o descolamento entre CDI e Selic. E, em seguida, foi anunciada a nova metodologia de cálculo do CDI pela Cetip. Isso tudo faz parte de uma ação coordenada?
Fraletti: Considerando que o DI futuro é o principal contrato da BM&F, é provável que eles estivessem já se preparando para, eventualmente, substituir o instrumento. E anunciaram no momento em que perceberam que havia demanda. O caso da Cetip eu acho que é diferente. O CDI over é de responsabilidade da Cetip e é preciso que a taxa continue existindo pelos próximos, pelo menos, cinco anos. Eu não acredito que seja possível substituir o indexador e eles estão vendo que, nesse ritmo, pode chegar em alguns meses e não ter nenhuma operação. Por isso, eles estão desenvolvendo uma metodologia de contingência, como faz a BM&F, que tem de publicar todos os dias o preço dos ativos, mesmo quando não tem operação. Pode ser uma mera coincidência, mas talvez o conjunto de incertezas tenha trazido à tona uma coisa que já estava caminhando.
Valor: Na dívida pública, já houve uma evolução grande na redução da desindexação. Agora, tem algum outro nó que o governo deveria tirar, ou a busca por um indexador mais longo?
Fraletti: A parte do governo já está bem avançada. Mas o segmento de instrumentos privados não avançou nem uma fração do que a dos instrumentos públicos. Talvez por isso seja preciso criar alguma turbulência para os investidores migrarem. Agora, não acredito que as pessoas vão sair do fundo DI ou do CDB indexado ao DI para uma NTN-F (papel prefixado do Tesouro) de dez anos. Isso não vai acontecer. As NTN-Fs de dez anos são compradas praticamente por investidor estrangeiro. Ainda não chegou a hora de brasileiro ter título de dez anos. O que poderia acontecer seria a criação de um instrumento indexado a uma taxa de três ou seis meses. E aí, gradualmente, ir estendendo o prazo.
Valor: O governo poderá ter de dar um choque no mercado privado?
Fraletti: O governo poderia, de repente criar barreiras. Por exemplo, aumentar o compulsório sobre CDBs indexados ao CDI. Embora ele não atue diretamente no mercado, indiretamente, como política econômica, ele pode forçar (as mudanças de indexador). E talvez chegue uma hora em que talvez ele até decida. É sempre negativo esse tipo de intervenção – usar imposto, compulsório – porque você cria algum tipo de distorção. Mas pode acontecer de o governo considerar os benefícios serem melhores do que os custos. Eu não descartaria uma ação mais incisiva do governo para forçar as coisas nessa direção.
Valor: A inflação é um limite para o avanço?
Fraletti: O problema não é a inflação alta, mas a flutuação, que gera incerteza, que é risco, e que leva a um prêmio de risco. O brasileiro ainda tem essa memória inflacionária, que a história ensina que leva mais de 20 anos para passar. Quando você vê que o governo tem uma meta, estoura a meta por três anos, e as pessoas dizem que inflação alta não faz mal a ninguém (…) a gente já viu até onde isso pode levar. Essa insegurança leva as pessoas a correrem para os instrumentos curtos. Nesse sentido, essa brincadeira com fogo de inflação estrutural na casa dos 5,5% com certeza espanta os investidores. É a contribuição negativa do governo para caminhar nessa direção de ter um mercado mais parecido com o dos países desenvolvido.
FONTE: Valor econômico
